疫情背景下中美国债收益率曲线走势有何差异?-债券频道-和讯网
原标题:疫情布景下的中美国债收益率曲线走势剖析  作者:李思琪  摘 要  本文对本年以来全球新冠肺炎疫情局势及金融商场重要事情进行了整理,对中美两国债券商场走势进行了回忆,要点剖析了中美两国债市格式分解的原因,并对下一阶段中美国债收益率曲线走势进行预判。  关键词  债券收益率曲线 期限利差 金融商场 钱银方针  自  本年2月下旬以来,跟着新冠肺炎疫情在海外加快分散,全球金融商场剧烈动乱。在避险心情驱动下,美国国债收益率曲线全线下行。3月9日,美国10年期国债收益率降至0.32%,美国30年期国债收益率降至0.70%,二者均创前史新低。比较之下,我国的疫情防控局势持续向好,债券商场运转较为平稳,曲线形状坚持正常。  面对疫情冲击,中美两国的钱银方针节奏和力度显着分解,中美国债收益率曲线形状也有显着差异。本文将对全球疫情局势及金融商场重要事情进行整理,剖析中美国债收益率曲线走势分解的原因,并对下一阶段中美国债收益率曲线走势进行预判。  全球疫情局势及金融商场重要事情整理  本年1月下旬以来,疫情在我国快速延伸。为应对疫情影响,我国宏观方针协同发力。其间,在钱银方针方面,自2月上旬以来,我国央行经过一系列钱银方针操作超预期供给流动性,确保银行系统和钱银商场流动性富余。经过各方一起努力,2月下旬,我国疫情防控获得阶段性成效。  与我国疫情防控局势构成鲜明对比的是,海外疫情敏捷延伸。2月28日,世界卫生组织将新冠肺炎疫情全球危险等级由 “高”上调至“十分高”。  3月3日,美联储将联邦基金利率方针区间下调50BP。跟着海外疫情加快分散,叠加石油输出国组织与俄罗斯减产协议商洽决裂,沙特敏捷下调油价并增产,引发全球油价跌至20年来新低。  3月9—18日,商场惊惧加重,全球危险财物价格剧烈跌落,美元呈现流动性危机,美股触发了四次熔断。3月15日,美联储宣告将联邦基金利率方针区间下调100BP至0~0.25%的超低水平,并敞开规划为7000亿美元的量化宽松钱银方针。  3月下旬,美联储推出钱银商场一起基金流动性东西(MMLF)、商业收据融资机制(CPFF)、一级商场公司信贷东西(PMCCF)、二级商场公司信贷东西(SMCCF)等一系列特别方针东西支撑信誉商场,并宣告施行无上限量化宽松方针,美元流动性严峻局势得到缓解。  4月底,我国疫情防控阻击战获得严峻战略作用。  疫情期间中美两国债券商场走势回忆  (一)美国债券商场走势  详细来看,与1月17日比较,3月2日的美国国债收益率曲线显着平整化,各期限国债收益率下行起伏为15~70BP。3月3日美联储宣告紧迫降息50BP实际上是对商场预期的实现。3月9日,疫情冲击与油价跌落危险共振,由此触发了美股史上第2次熔断,美国国债收益率降至1%以下,曲线峻峭程度根本康复至疫情前的水平。与3月2日比较,3月9日各期限美国国债收益率下行起伏在40~80BP,商场遍及估计3月18日美联储将持续下调联邦基金利率方针区间75BP至0.25%~0.50%。3月12日,欧美股市再度暴降,商场惊惧心情发酵,出资者不得不兜售各类财物(包含美国国债、黄金)回补高杠杆股票买卖所需的确保金,美国国债收益率上行。3月13日,长端美国国债收益率较3月9日上行50BP左右;因为纽约联储向回购商场开释1.5万亿美元的流动性,短端美国国债收益率大幅下行,曲线形状较前期显着峻峭化。3月15日,美联储宣告下调联邦基金利率方针区间100BP,敞开规划高达7000亿美元的量化宽松钱银方针;从3月26日起,美联储将存款准备金率降至零。此外,美联储协同多家央行经过钱银交换添加美元流动性,并在随后的两周内立异推出多项特别流动性支撑东西。美联储降息的时点、起伏和启用的方针东西品种均超出商场预期,推进了美国国债收益率曲线下行。到4月30日,与疫情爆发前比较,美国国债收益率曲线全体下移100~150BP,曲线形状康复峻峭(见图1)。  (二)我国债券商场走势  与美国商场比较,疫情期间的我国债券商场运转较为平稳,国债收益率曲线稳步下移,未呈现债券收益率大幅震动和曲线形状改变的现象。  本年2月3日,我国央行别离下调7天期、14天期逆回购中标利率10BP。2月17日,中期假贷便当(MLF)中标利率下行10BP至3.15%,各期限国债收益率较1月20日下行20~40BP,其间短端国债收益率下行起伏稍大。2月20日,1年期借款商场报价利率(LPR)为4.05%,较上期下行10BP;5年期以上LPR为4.75%,较上期下行5BP。3月16日,央行施行普惠金融定向降准,对到达查核规范的银行定向降准0.5~1个百分点。此外,对契合条件的股份制商业银行再额定定向降准1个百分点,支撑发放普惠金融范畴借款。上述定向降准方针共开释长时间资金5500亿元。到3月31日,我国国债收益率曲线较疫情爆发前全体下移25~40BP,曲线形状坚持峻峭。  4月初,我国央行宣告对中小银行定向降准并下调金融组织在央行超量存款准备金利率至0.35%。音讯发布后,短端国债收益率较3月末下行约30BP,长端国债收益率持稳,曲线形状峻峭化。4月15日,1年期MLF中标利率降至2.95%。4月20日,1年期LPR和5年期以上LPR别离较上期下降20BP、10BP,至3.85%和4.65%,带动国债收益率持续下行。到4月30日,我国国债收益率曲线较疫情爆发前全体下移40~100BP,期限利差显着走阔,曲线形状更为峻峭(见图2)。  中美两国债市格式分解的原因  (一)我国与美国面对的宏观经济金融局势不同  自疫情发作以来,我国敏捷举动,疫情防控举动及时有用,企业复工复产稳步推进,而海外疫情防控力度纷歧、防控作用不同很大。到本年4月末,全球新冠肺炎确诊病例累计逾300万例,其间美国超越100万例。笔者估计我国将抢先其他首要经济体,首先进入经济企稳复苏阶段。  从金融商场来看,美国原本就面对严峻的财物价格泡沫和债款杠杆问题。到2019年底,美国非金融企业债款占其国内生产总值(GDP)的份额高达74%,且债款增加会集于低评级企业,企业债款信誉资质显着弱化。跟着海外疫情晋级,美国BBB级和高收益等级信誉债利差大幅飙升。  近年来美国股市的持续上涨在很大程度上依赖于低利率环境下企业发债回购股票,这种情况在企业呈现信誉危险时将难以维系,加之组织出资过度会集在根据程序买卖的指数基金和买卖型开放式指数基金(ETF),财物价格很软弱。一旦呈现外生冲击,惊惧心情必然不断扩展,触发流动性危机,全球危险财物也将遭到兜售。比较之下,在疫情期间,我国的债券商场和股票商场运转愈加稳健。  (二)中美两国钱银方针系统和常用方针东西存在差异,央行与商场的互动形式以及预期作用不同  其时,我国正处于利率商场化进程中。我国央行常用的钱银方针东西既包含价格型钱银方针东西,也包含数量型钱银方针东西。降准作为数量型钱银方针东西,可经过向商场供给超量流动性来引导商场利率下行,然后到达与降息相似的方针作用。  本年2月3日,我国央行下调7天期和14天期逆回购操作利率10BP,商场宽松预期升温,尔后7天期质押式回购利率(R007)根本坚持在方针利率下方。3月13日,在央行宣告将于3月16日施行普惠金融定向降准后,R007快速下行,于3月24日触及1.50%,与7天期逆回购利率的利差高达89BP。3月30日,央行下调7天期逆回购利率20BP至2.20%,进一步开释宽松信号。4月3日,央行宣告对中小银行施行定向降准,并自4月7日起下调超量存款准备金利率至0.35%,由此打开了利率走廊下限。4月26日,R007跌破1.40%,低于7天期逆回购利率80BP。到4月末,R007与7天期逆回购利率持续倒挂,利差中枢约为50BP。  资金利率向下违背公开商场操作利率,意味着屡次降准和公开商场操作利率下调的协同作用作用近似于直接降息80BP,也部分体现了商场对后续方针利率持续下调的预期。  资金利率的回落也将引导债券收益率下行。自2019年底以来,我国10年期国债收益率一向低于1年期MLF利率,且二者之差持续扩展。本年2月17日,在1年期MLF利率下调后,其与10年期国债收益率之差短暂收窄,随后持续扩展,最高到达67BP。4月15日,在1年期MLF利率下调20BP后,其与10年期国债收益率之差缩小至40BP左右(见图3)。  从美国来看,当美国联邦基金利率在零值以上时,美国首要运用价格型钱银方针东西进行调控,例如调整美国联邦基金利率方针区间、超量准备金率(IOER)等,而量化宽松等十分规钱银方针一般只要在利率到达零值下限时才会启用。因而,短端美国国债收益率水平可以直接反映商场关于美联储的钱银方针预期。当2年期美国国债收益率(对利率远景最为灵敏)显着低于联邦基金方针利率时,美联储很有或许呼应商场呼声采纳降息举动。自本年1月20日以来,2年期美国国债收益率持续低于美国联邦基金方针利率;在3月3日美联储降息之后,二者之差仍坚持在50~70BP;直到3月15日美联储将联邦基金利率方针区间降至0~0.25%今后,二者之差才开端逐渐收敛(见图4)。  (三)中美两国钱银方针方针权重存在差异  在2008年世界金融危机之后,美联储施行了大规划的量化宽松钱银方针,但经济增速仍然坚持低位,通胀水平也长时间低于方针值。在实体经济增加乏力的布景下,美联储经过十分规钱银方针向金融商场注入很多流动性,大幅提升了金融财物价格和杠杆水平。到2019年底,美国未偿国债总额已到达其GDP的106%,企业债款杠杆持续攀升。金融商场呈现的虚伪昌盛迫使美联储在拟定钱银方针时加大了“坚持金融安稳”这一方针的权重。当经济运转呈现复苏痕迹时,美联储面对着钱银方针易松难紧的窘境,低利率环境与金融系统软弱性构成相互强化的恶性循环。  本年3月,当美联储施行降息时,海外疫情处于爆发初期,疫情对经济的负面冲击没有闪现。因而,美联储于3月的两次降息首要出于救市考虑。但其时商场对美联储的降息举动反响较为冷淡。3月16日,美股开盘暴降,触发月内第三次熔断。商场以为美联储超预期地启用危机东西箱,是钱银方针纪律损失的体现,商场决心反而进一步恶化,忧虑美联储提早耗尽未来的钱银方针空间。  自3月美联储降息以来,全球多家央行在随后的两周内紧跟美联储降息或施行更宽松的钱银方针,但我国央行并未马上施行降息,而是精准掌握钱银方针要点和力度,合作财务方针发力节奏,直到4月15日才调降MLF利率,进一步显现了我国央行“以我为主”的方针定力。  (四)中美两国利率期限结构存在差异  自2019年三季度以来,我国国债期限利差上升。本年3月,我国10年期与2年期国债的期限利差为40~60BP,4月进一步拓展至90~120BP。疫情发作初期,我国央行更多地选用结构性方针来引导社会融资本钱下行,例如发放疫情防控专项再借款,下调支农、支小再借款利率,施行普惠金融定向降准等。结构性方针可以精准支撑实体经济薄弱环节,防止方针力度过猛、节奏过快导致金融危险扩展,也更有利于收益率曲线坚持歪斜向上的正常形状。  比较之下,近年来美国国债期限利差呈现显着收窄趋势。2019年美国10年期与2年期、10年期与3个月期国债收益率呈现倒挂,一度引发商场关于美国经济衰退的忧虑。虽然在美联储大幅降息后,美国10年期与2年期国债期限利差有所拓展,但反映方针利率的2年期美国国债收益率坚持在0~0.25%的区间。若美联储坚持不施行负利率方针,跟着短端利率挨近零值下限,美国国债的期限利差空间将越来越窄。  下一阶段中美国债收益率曲线走势展望  展望下一阶段,我国将持续统筹推进疫情防控和经济社会发展作业,钱银方针将愈加重视灵敏适度,引导利率进一步下行,为财务方针发力和经济复苏供给缓冲。跟着5月当地债发行顶峰的到来,长端国债收益率的下行起伏或将遭到限制,估计我国国债收益率曲线将持续坚持峻峭化的正常形状。  自美联储施行零利率方针以来,美国国债期限利差拓展,曲线形状较疫情爆发前有所修正,加之二季度美国财务部将显着扩展融资规划,估计美国国债收益率曲线在短期内或许坚持峻峭。但从更长的周期来看,因为疫情冲击的持续时间和严峻程度仍难以预测,随同全球经济衰退危险上升,长端美国国债收益率或许在商场避险心情和美联储大规划财物购买的推进下持续回落。此外,自2008年世界金融危机以来,美国一向坚持着较低的通胀水平。若以“美国10年期国债收益率-美国10年期通胀指数国债收益率”来构建商场通胀预期值(见图5),则该通胀预期值自本年3月以来已显着下滑,标明商场对长时间经济根本面持失望情绪。因而,美国国债收益率曲线的平整化乃至曲线形状再度倒挂,或许成为零利率年代美联储面对的长时间困扰。  ◇本文原载《债券》2020年5月刊  ◇作者单位:我国建设银行(601939,股吧)金融商场部  责任编辑:鹿宁宁 印颖本文首发于微信大众号:债券杂志。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网态度。出资者据此操作,危险请自担。

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